Поворотный миг
Мы являемся свидетелями исторического момента для важный экономики. То же самое я чувствовал во час финансового кризиса в развивающихся странах в 1997-1998 гг. и в 2000 г., когда взорвался пузырь на рынке акций технологических компаний.
Нынешний кредитный кризис может быть до того же важным поворотным пунктом для финансовых рынков. Почему? Позвольте перечислить.
Первое и самое главное: то, что происходит в эти дни на кредитных рынках, - немалый потрясение по англосаксонской модели финансового капитализма, ориентированного на финансовые транзакции. От выдачи высокорискованных кредитов (людям без дохода, без работы, без активов) до размещения посреди инвесторов активов (и присвоения им благоприятных кредитных рейтингов), которые оказалось без малого нереально понять, дать оценку или продать, - все эти действия пронизаны некомпетентностью и конфликтом интересов. Когда произошел перелом, ведущие финансовые рынки впали в кому.
...
Во-вторых, эти события поставили под колебание работоспособность системы секьюритизированного кредитования, по крайней мере в ее нынешнем виде. Объяснение (которое, признаюсь, я принял) было следующим: такая организация позволит вынести риск, возникающий в результате привлечения коротких денег для выдачи долгосрочных кредитов, с участников банковской системы на плечи тех, кто лучше всего способен нести его. На самом деле риск был перенесен на плечи тех, кто хуже всего был способен его понять.
...
В-третьих, кризис поднял вопросительный мотив о роли центральных банков и регуляторов. Например, как неблизко распространяются во момент кризиса обязанности центральных банков в качестве кредиторов последней инстанции? Должны ли они, как призывают некоторые, становится маркет-мейкерами последней инстанции для участников кредитных рынков? Что, если быть точнее, должны совершать центральные банки, когда испаряется ликвидность на важных рынках? Насколько затем всего случившегося верна идея, что мы можем рассчитывать на то, что финансовые институты могут адекватно править рисками на основе собственных моделей его оценки? Чего было бы разумно дожидаться от рейтинговых агентств? Рынок ипотеки США вряд ли позволительно мнить terra incognita. Если банки и рейтинговые агентства ошиблись, что ещё нужно определить под сомнение?
...
В-четвертых, помните, как официальные лица США читали лекции (например, японцам) о важности того, чтобы как разрешается скорее снабдить прозрачность рынков и разрешить ценам активов достичь равновесия? А сейчас мы видим, как Генри Полсон, министр финансов США, пытается сформировать банки в картель, тот, что бы собирал в "суперфонде" ядовитые секьюритизированные активы. Более того, в попытке стабилизировать ситуацию на рынке жилья минфин напрямую вмешивается в ход установления процентных ставок по ипотечным кредитам. Может, это и хорошие идеи, хотя я здорово в этом сомневаюсь. Но они не соответствуют тому, что США традиционно рекомендовали другим странам, оказавшимся в подобном положении. Теперь люди непродолжительно будут сберегать на лице серьезную мину, слушая, как американские политики читают им лекции о достоинствах свободных финансовых рынков.
...
В-пятых (и тут мы переходим от вопроса о работе финансовой системы к вопросу о глобальных макроэкономических последствиях кризиса), кризис свидетельствует о необходимости переоценки риска. Он кроме того положил исходное положение процессу осознания инвесторами необходимости вкладывать в больше прозрачные и ликвидные активы. Подобная коррекция отчаянно желательна, но она была выборочной. Поразительно, что развивающиеся рынки стали тихой гаванью, в то пора как инвесторы бежали с ипотечного рынка США. В развивающихся странах это могут считывать сладкой местью. Не стоит чрезмерно до срока радоваться. Сегодняшних любимчиков завтра могут без всякой жалости низвергнуть с пьедестала.
...
В-шестых, последние события свидетельствуют о возможном снижении роли США как потребителя последней инстанции в мировой экономике. По прогнозу ОЭСР, последний внутренний спрос (частное и государственное потребление и инвестиции в первостепенный капитал) вырос в США в 2007 г. на 1,8% после этого роста на 2,7% в 2006 г. ОЭСР прогнозирует дальнейшее замедление в 2008 г. до 1,4%. Торговый дефицит США сокращается, и повышение экспорта добавит росту ВВП в 2007 г. 0,5 процентного пункта, а в 2008 г. - 0,4 п. п. (в 2005-2006 гг. увеличение торгового дефицита отнял у роста ВВП 0,2 п. п. и 0,1 п. п. соответственно). Это означает, что если в предыдущие годы США давали стимул для роста экспортерам других стран, то в настоящее время другие страны дают стимул их экспортерам. Кредитный кризис, скорее всего, ускорит тот самый процесс. США нужен скорый подъем экспорта, опережающий рост импорта. По этой причине руководство через пальцы смотрит на падение доллара - в то время как оно не породит серьезные опасения сравнительно ускорения инфляции.
...
В-седьмых, в США возможна рецессия. Начнется ли она, зависит в основном от потребителей. Они уже давнехонько тратят больше, чем зарабатывают; их сбережения ничтожны, а долги огромны: объем ипотечных долгов вырос с 63% от располагаемого дохода в 1995 г. до 98% в 2005 г. Эта тенденция вряд ли может тянуться в ситуации падения цен на дома. Нежелание (или неспособность) потребителей хватать кредиты в таких объемах снизит эффективность денежно-кредитной политики США. Это, в свою очередь, делает жидкий бакс и стремительный рост экспорта еще более важными факторами.
...
И последнее (но от этого не менее важное). Кредитный кризис может располагать большие последствия для игры "передай дефицит", которая в последние десятилетия стала характерной чертой мировой экономики. Если крупный дефицит счета текущих операций образовывался у развивающихся стран, они почти неизбежно оказывались в кризисе. В последнее десятилетие образ страны с большим (и все растущим) дефицитом взяли на себя США - совместно с ролью заемщика последней инстанции. Эта эпоха, возможно, закончилась. Однако у Китая, Японии, стран - экспортеров нефти и Германии профицит счета текущих операций продолжает расти. Чтобы в мире была макроэкономическая стабильность, на замену США должны прийти новые кредитоспособные заемщики. Если США перестанут абсорбировать избыточные сбережения в странах по всему миру, какие страны смогут и захотят действовать это?
Опыт учит нас, что финансовый шок меняет модели кредитования и расходов в мире. То же произойдет и в результате нынешнего кризиса, возникшего в сердце мировой экономики. Вопрос в том, сколь стабильной и динамичной окажется в результате мировая экономика.
Опубликовано: 25 июля 2008
